可交换债《规定》强化投资者利益保护

《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》昨日发布，相比征求意见稿，《规定》更加强化了对投资者利益的保护。

    证监会新闻发言人昨日介绍说，在《规定》2008年9月5日至9月12日征求意见期间，证监会共收到各类反馈意见453件，其中电子邮件442件，传真意见11件，体现了市场各方参与资本市场基础制度建设的积极性。

    反馈意见普遍对证监会创设固定收益类新产品表示认可，同时为进一步完善《规定》提出了大量建设性意见和建议，内容涉及用于交换股票的资质、换股价格设定、用于交换股票的法律状态、债券产品创新、发债额度、孳息概念等诸多方面。

    经对所有反馈意见认真归纳整理和反复研究，并召集相关专业机构充分论证，证监会对《规定》做了多处修改，修改后的《规定》强化了对换股风险的防范，增强了对债券持有人利益的保护，进一步强化了制度的规范性。

    可交换债担保物进一步明确

    为明确用于交换的股票的安全保证措施，防范债券的违约风险，保护投资者利益，《规定》明确，预备用于交换的股票及其孳息（包括资本公积转增股本、送股、分红、派息等），是本次发行可交换公司债券的担保物，用于对债券持有人交换股份和本期债券本息偿付提供担保。在可交换公司债券发行前，公司债券受托管理人应当与上市公司股东就预备用于交换的股票签订担保合同，按照证券登记结算机构的业务规则设定担保，办理相关登记手续，将其专户存放，并取得担保权利证明文件。当债券持有人按照约定条件交换股份时，从作为担保物的股票中提取相应数额用于支付；当债券持有人部分或者全部未选择换股且上市公司股东到期未能清偿债务时，作为担保物的股票及其孳息处分所得的价款优先用于清偿对债券持有人的负债。

    换股价格依孰高不再打折

    《规定》采用可转债转股价格的确定原则，要求“公司债券交换为每股股份的价格应当不低于公告募集说明书日前二十个交易日公司股票均价和前一个交易日的均价”，从而将换股价格下限由意见稿规定的“募集说明书公告日前30个交易日均价的90%”予以一定程度的提高。而且，在调整或修正交换价格时，如造成预备用于交换的股票数量少于未偿还可交换公司债券全部换股所需股票的，公司必须事先补充提供预备用于交换的股票，并就该等股票设定担保，办理相关登记手续。

    为在一定程度上保持用于交换的股票作为担保物的信用，《规定》对用于交换的上市公司股票的资质提出了要求，即上市公司最近一期末的净资产不低于人民币15亿元，或者最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%；用于交换的股票应当为无限售条件股份，且股东在约定的换股期间转让该部分股票不违反其对上市公司或者其他股东的承诺；用于交换的股票不存在被查封、扣押、冻结等财产权利被限制的情形，也不存在权属争议或者依法不得转让或设定担保的其他情形。同时，《规定》要求，发行公司债券的金额应当不超过预备用于交换的股票按募集说明书公告日前20个交易日均价计算的市值的70%。

    帮助投资者判断股票价值

    《规定》明确可交换债的发债主体限于上市公司股东，公司最近一期末的净资产额不少于人民币3亿元。发债主体限于有一定规模和资质的公司，有利于防范部分不规范的小型公司发债的风险。

    但是，通过观察可以发现，可交换债具有比较广泛的适应性。大部分的主板上市公司和相当一部分中小板上市公司股东，均可将可交换债列为融资和市值管理的工具。

    同时，可交换债还为投资者判断上市公司股票价值提供了新的角度、新的信息。这是因为，相对公众股东而言，控股股东往往更加了解上市公司的经营情况和发展前景，在公司决策中也拥有相当的权力，在这种情况下，大股东“是卖一部分股票套现，还是用股票来发可交换债”，就涉及大股东对公司股票价值的判断。因此，可交换债为投资者判断股票价值提供了更多信息，有利于稳定股票价格。

    发言人还说，针对华尔街风暴引发的对债信和评级机构的质疑，监管部门一直非常关注，如何不断改进、完善和提升评级机构的执业水平，一直是摆在包括证监会在内的监管部门议事日程上的重要课题。

    发言人表示，从去年8月公司债试点开始以来，市场各方积累了很多有关公司债的经验，也逐渐加深了对债务型工具的认识。今年以来，市场充分展示了对公司债的需求，为可交换债的推动奠定了较好的基矗可交换债的推出，为上市公司股东进行市值管理和债务融资提供了一种可选择的渠道，为投资者提供了新的固定收益类投资产品，有利于促进股票市场和债券市场的协调发展。（上海证券报 周翀）

可交换债将减缓大小非压力 已有公司准备发行

《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》昨日发布。业内专家认为，推出可交换债券不但为上市公司股东提供了一种新的流动性管理工具，缓解了限售股集中大规模上市对市场价格形成机制的冲击，也为投资者判断上市公司股票价值提供了更多信息。

已有公司准备发行

早在可交换债发行规定征求意见期间，就有众多上市公司大股东向监管部门表明愿意发行可交换债意向，并已有大公司开始着手准备；也有不少“大小非”在券商处接洽如何操作发行可交换债事宜。由此可见，可交换债券发行需求旺盛。

东北证券分析师赵旭认为，可交换债券可以使股票市场供求趋于均衡，从而最大限度地减少“大小非”上市给市场带来的冲击。上市公司“大小非”股东发行可交换债券来提前获取资金投入营运，这样就不需要在二级市场马上减持股票。更为重要的是，通过可交换债券转换价格和转换期间的设计，在某种程度上可控制转换股票的速度和规模，以减缓集中减持的冲击。

从《试行规定》的各项条款来看，可交换债具有比较广泛的适应性，大部分的主板上市公司和相当一部分的中小板上市公司股东，如果需要，皆可采用可交换债这一市值和流动性管理工具。

或将扩容债券市场

中国证监会新闻发言人昨日表示，可交换债券的推出，丰富了市场上债务类型的固定收益产品，增加了投资者的选择。对扩大债券市场规模、扩大直接融资的规模、增加或者动员社会资金进入资本市场，具有积极的推动作用。

光大证券债券分析师李怀定表示，在债市回暖迹象日趋明显的背景下，给投资者增加一个交易品种就如同多了一份获利机会，所以可交换债的推出对债市“利好程度或大于股市。”

据证监会有关数据显示，截至9月30日，今年以来共发行各种债券980亿，占再融资规模近50%。从债券品种来看，比例最大的是可分离债，有560多亿；其次是公司债，有288亿；再次是可转换债。

业内专家分析，相较于今年上半年745亿的发债规模，三季度仅为235亿，债券融资增速有所放缓，但可交换债的推出有望推动债券市场规模再次加速扩大。 （中国证券报 谢闻麒 申屠青南）

可交换债券：未来公司债市场新亮点

对活跃债市交投有推动作用 

可交换债券：未来公司债市场新亮点

对活跃债市交投有推动作用

“可交换债券的出现，不仅仅是为债券市场增添了一个品种，更令债市功能得到扩展。”业内人士认为，在证监会就上市公司股东发行可交换公司债券向市场征求意见之后，市场评价比较积极，尤其在债券市场面临着新机遇的现阶段。

由于风险分散和平滑的特点，追求稳定收益的投资者包括基金、保险资金、社保基金、养老基金、企业年金等都很欢迎可交换债券产品。与可转债、分离债相似，可交换债券有助于股票市场和债券市场的连通，对于国内亟待发展的债券市场而言，其对于丰富交易所公司债券市场品种、活跃债市交投都有推动作用。

据业内专家介绍，可交换债券在海外是一种成熟品种。比如，1998年至2001年欧洲可交换债券的发行量就高达1120亿欧元；在美国，由于大股东发行可交换债券相对于直接出售股票可以延期缴纳资本所得税，因而得到迅速发展，占与权益相联债券的比重由1980年的6％上升到1998年的50％；在我国香港地区，和记黄埔曾两度发行可交换债券以平稳减持万达丰；我国台湾地区也于上世纪九十年代推出可交换债券，目前已成为证券市场中的重要品种。正因为如此，证监会、交易所早在多年前就已经开始关注、研究这一债券新品种了。

参照其他市场的成功经验，市场上多将可交换债券视为解决“大小非”流通的一个具可操作性的手段。但实际上，监管部门发展可交换债券的考虑可能更全面长远。比如可交换债券中含有认股期权，发行利率一般会大幅低于普通公司债券的利率或者同期银行贷款利率，发行人可节约大笔利息支出，大股东利用可交换债券进行股票市值管理，也有利于减少大股东由于缺乏筹资渠道而占用上市公司资金的情况。

不仅如此。海外市场的可交换债券已更多运用于并购支付、市值管理、风险管理、资产流动性管理等方面。比如，在市场化并购重组方面，收购方可以通过受让可交换债券来延长收购观察期，降低收购风险；在流动性管理方面，大股东可以通过发行可交换债券来获取所需资金，缓解经营资金暂时短缺的困境，而无需抛售股票、丧失相关企业控制权。这些针对可交换债券的挖掘活动使债市的功能得以不断延伸，有望推动国内债券市场的发展再上台阶。

根据证监会征求意见稿中关于可交换公司债券发行相关条件和程序，符合可交换公司债试行期间证监会受理申请要求的上市公司也只有200多家，还有部分公司因为对股份流通受限作出新的承诺而影响了发债资格。总体上看，这些实力较强的上市公司大股东参与可交换债券试点，对于债市而言信用风险基本可控。

不少市场人士表示，目前推出可交换债券时机成熟，尽管也有人担心债市的扩容会加大股市资金压力。一方面，市场对“大小非”流通的信心不足，可交换债券可以在一定程度上舒缓“大小非”减持的资金压力，另一方面，债券市场基本面正在发生重大变化，更多的资金进入债券市场，使其迎来较好的发展机遇，新债券品种的推出既可以改善债市供需结构，还能够让新债券品种迅速为市场所接受。与此同时，近年来交易所债券市场针对网上发行、交易、结算等在系统方面不断升级，亦为债市创新品种的上市奠定了良好的硬件基础。（中国证券报 吴铭）